Основной целью существования биржи в эффективно действующей рыночной экономике является, прежде всего, снабжение компаний капиталом и оценка стоимости этого капитала. Эффективность каждого фондового рынка определяется на основании трех критериев: эффективности аллокации, эффективности сделки и информационной эффективности. Особенно важной является эффективность сделки. Отсутствие дешевой и эффективной системы осуществления сделок не привлечет ни предпринимателей, ни инвесторов.

В настоящее время Биржа ценных бумаг в Варшаве (БЦБ) соответствует каждому из указанных критериев в не меньшей степени, чем биржи Западной Европы. О ее значении в структуре польского рынка капитала свидетельствует тот факт, что, по мнению жителей страны, она является отражением этого рынка. Более того, варшавская биржа, несмотря на то что существует уже свыше 18 лет, все еще не исчерпала потенциал своего развития. И хотя БЦБ в настоящее время является лидером Центрально-Восточной Европы как по обороту акций, так и по капитализации, в целом, ее участие в объеме годовых инвестиций по стране все еще остается ниже среднего западноевропейского уровня.

Это является позитивным сигналом для потенциальных инвесторов и предпринимателей, ищущих капитал, а также для организаций, желающих вложить свои сверхприбыли. Более того, биржа государства — члена Европейского Союза (ЕС) становится местом, где компании стран, не членов ЕС, но желающих ими стать (например, Украины), или же иных стран, близко сотрудничающих или планирующих сотрудничать с ЕС, будут осуществлять поиск капитала для развития, а заодно увеличивать свой прес­тиж именно на варшавской платформе, привлекательной для них не только по ценам и географическому расположению, но и благодаря экономической близости.

Основные козыри БЦБ

БЦБ — это самый крупный рынок акций в нашей части Европы при значительном участии иностранных инвесторов, в частности из Западной Европы и США. БЦБ создает доступ к финансовым средствам, управляемым пенсионными фондами открытого типа, крупнейшими национальными инвесторами, которые по своей природе прямо обязаны участвовать на бирже.

Варшавский рынок на фоне других европейских ­рынков ­отличается очень высокой активностью индивидуальных инвесторов, ­охотно вкладывающих средства в новые ­перспективные компании и активизирующихся, в частнос­ти, при так называемых предложениях Initial Public Offering (первоначальное публичное предложение акций (IPO)). В Варшаве расходы компаний на вход ниже по сравнению с расходами, связанными со входом на платформы Западной Европы. Это отражается в том, что на БЦБ наблюдалось самое большое количество фондовых входов в Европе в текущем году, а за последние годы она всегда занимала в этой категории одно из первых мест.

БЦБ обладает большой ликвидностью ценных бумаг — обороты превышают 1 млрд злотых практически ежедневно.

БЦБ обладает собственной системой ATS (Alternative Trade System — Альтернативная торговая система) под названием New Connect, схожей с системой британского рынка AIM, популярной среди компаний из Восточной Европы. Этот рынок является открытием варшавской биржи на новые перспективные малые компании (start-up), в том числе иностранные, которые со временем могут заменить торговую платформу на основной регулируемый рынок или найти нового стратегического инвестора.

У инвесторов Польши присутствует лучшее восприятие специфики восточных рынков по сравнению с инвесторами из Западной Европы.

Общества из Восточной Европы, вступающие на польский рынок, получают таким образом доступ к крупному капиталу. Котирование на БЦБ автоматически увеличивает авторитет компании как коммерческого партнера из-за необходимости применения прозрачных корпоративных правил. Элементами, поощряющими компании, являются также маркетинговый эффект в рыночном окружении (поставщиков и клиентов компании), а также более простая оценка инвесторами состояния компании, и благодаря этому увеличение авторитета компании на рынке, связанное с необходимостью выполнения информационных обязательств.

Фондовые компании оцениваются как субъекты меньшего риска, поскольку потенциальная угроза банкротства такой компании обычно «замечается» аналитиками преждевременно, а само банкротство является редкостью (несколько компаний за последние несколько лет).

Дополнительный мощный безвозмездный маркетинговый эффект связан с тем фактом, что название общества появляется в СМИ, фондовых отчетах и индексах котировок во всех значимых газетах и программах по вопросам бизнеса в Польше и все чаще в европейских. Распространение информации о компаниях без расходов на рекламу при гибком управлении может также использоваться с целью построения имиджа, что пос­ле вступления компании на биржу и роста интереса к ее продукции и торговому знаку может заметно отразиться на ее финансовых результатах.

Более того, присутствие на фондовой бирже создает возможность привлечения стратегического инвестора на выгодных условиях (из-за более широкого доступа к потенциальным инвесторам, способным выразить свою заинтересованность компанией), или построения финансовой группы (например, путем осуществления платежа акциями новой эмиссии), или же поглощения других субъектов (например, путем передачи активов или оплаты акциями).

Не менее важны выгоды, получаемые управлением компании и ее работниками. Например, менеджерские опционы и опционы для работников, которые позволяют мотивировать управляющий персонал и работников, не увеличивая при этом расходы компании. Выгоды для акционеров компании проявляются главным образом в возможности осуществления стратегии выхода из инвестиции в любой выбранный момент.

Для того чтобы обеспечить успех предложения, следует также соответственно сбалансировать риски, связанные со входом на польский рынок компаний из Восточной Европы. Эти риски связаны с функционированием в другом экономическом, правовом и культурном окружении, умноженном на трудность физического контакта с компанией, проблему с обеспечением соответствующей скорости передачи текущей информации, а также достаточно существенным политическим риском — все это является огромным вызовом, поставленным перед компаниями с Востока.

С целью минимизации рисков, кроме действий качественного характера (таких, как финансовая и правовая оценка due diligance, реструктуризация компании и т.п.), следует также обеспечить соответствующую маркетинговую и рекламную акции компании уже на этапе планирования IPO с целью ознакомления инвес­торов с компанией и обеспечения более высокого дисконта, чем от польских субъектов или субъектов из ЕС, по причине возможного возмещения принятого на себя инвесторами повышенного рис­ка. Более того, вход на польский рынок требует от компаний подготовки оферты и размещения эмиссии в благоприятной геополитической ситуации, а также создания заранее благоприятного маркетингового и рекламного окружения компании в Польше.

Процедура входа на БЦБ

Сама по себе процедура, связанная со входом на варшавский рынок, практически не отличается от процедур на других рынках ЕС и требует применения права ЕС. Процедуру можно разделить на два этапа. Первый этап связан с утверждением эмиссионного проспекта компании в связи с публичным размещением или заявкой на листинг (осуществляемых в основном компанией, инвестиционной фирмой, правовым советником, органом контроля за рынком капитала). И второй этап — публичное размещение и соответствующий допуск к биржевому обороту (осуществляемый в основном компанией, инвестиционной фирмой, советником PR, органами биржи).

Единое регулирование в государствах — членах ЕС, касающееся размещения эмиссии на биржевых рынках, осуществляется, в частности, следующими нормативно-правовыми актами:

— Директивой 2003/71/WE Евро­парла­мента и Совета Европы от 4 ноября 2003 года по вопросам эмиссионного прос­пекта, публикуемого в связи с публичным размещением или листингом, изменяющей Директиву 2001/34/WE (имплементация в ЕС) (Директива о проспекте);

— распоряжением Комиссии ЕС № 809/2004 от 29 апреля 2004 года во исполнение Директивы 2003/71/WE Европейского Парламента и Совета по вопросам информации, содержащейся в эмиссионных проспектах, а также формы включения путем ссылок и публикаций таких эмиссионных проспектов и распространения рекламы (применяемое непосредственно государствами — членами ЕС) (Распоряжение о проспекте).

Среди основных элементов, связанных с процедурой утверждения проспекта (то есть первого этапа входа на биржу), следует, в частности, отметить следующие фазы:

— выбор, учитывающий правовые и налоговые условия, юрисдикцию (в рамках государств — членов ЕС), в рамках которой будет находиться компания, обладающая акциями общества из-за пределов ЕС, являющаяся эмитентом публично размещаемых акций;

— принятие соответствующим органом данной компании решения об эмиссии акций путем публичного размещения или/и решения по поводу выступления с заявлением на листинг, дематериализации и введения акций компании в биржевой оборот. Решение должно включать также постановления об осуществлении предложения путем предоставления услуг андеррайтинга или инвестиционного андеррайтинга (underwriting) при условии, что андеррайтинг планируется компанией;

— подготовка обществом эмиссионного проспекта, согласно соответствующему правовому ­регулированию ­государства — члена ЕС, а также в форме и в соответствии с содержанием, предусмотренным Распоряжением о проспекте. Проспект может быть ­составлен в форме ­монолитного ­документа или трех отдельных документов (документ регистрационный, содержащий предложение и подводящий итоги), которые будут подлежать отдельному утверждению Комиссией по финансовому контролю (Komisja Nadzoru Finansowego (KNF), то есть органом контроля в Польше) или органом контроля в другом государстве — члене ЕС (в зависимости от местонахождения компании);

— в случае, когда компания находится за пределами Польши, получение KNF от компетентного органа по контролю государства — члена ЕС уведомления, подтверждающего утверждение проспекта, а также копии утвержденного проспекта, составленного и обновленного согласно законодательству этого государства — члена ЕС, вместе с переводом на польский язык части проспекта, включающей подведение итогов по содержащейся в нем информации;

— получение компанией сообщения от KNF о получении уведомления, что является равнозначным получению разрешения для осуществления публичного размещения в Польше.

Как правило, компания или субъект, которые входят на рынок, обязаны сделать публично доступным проспект, оформленный на польском или английском языке, в соответствии с решением компании или субъекта, вводящих на рынок.

В случае, если проспект составлен на английском языке, компания или субъект, входящие на рынок, обязаны пуб­лично представить вместе с проспектом документ с выводами (summary) или заключение, являющееся частью проспекта, составленного в форме монолитного документа на польском языке. Польский язык проспекта является обязательным в случае, если коммерческое предложение направлено исключительно на польский рынок. Официальный язык данного государства требуется для публикации за границей в случае, если предложение направляется также на заграничный рынок. Компания может отказаться от подготовки проспекта на польском языке в случае предложения, которое будет иметь место исключительно за пределами Польши. В таком случае проспект следует составить на английском языке с целью его утверждения в Польше.

Листинг акций на польском регулируемом рынке, то есть БЦБ, обусловлен предоставлением эмиссионного проспекта, утвержденного компетентным органом контроля, за исключением случаев, когда подготовка и утверждение информационного документа не требуются. Однако эта исключительная ситуация однозначно определена законодательством.

В отношении подающей заявление компании не должно быть возбуждено дело о банкротстве или ликвидации, а возможность передачи акций, указанных в проспекте, не должна ограничиваться. Более того, все эмитированные акции данного вида должны включаться в листинг. Компания должна также выполнять определенные требования, связанные со стоимостью акций, включенных в листинг, а также их процентной долей участия в общем количестве голосов на собрании акционеров. Важным требованием, связанным с прозрачностью компании, является необходимость публикации финансовых отчетов вместе с заключением аудитора минимум за три последних финансовых года, предшествующих подаче заявления на листинг, или публичного освещения информации, дающей инвес­торам возможность оценить финансовое и экономическое состояние компании, а также риск, связанный с приобретением акций.

Существенным элементом процедуры является заключение договора с Национальным депозитарием ценных бумаг (Krajowy Depozyt Papierow ­Wartosciowych (KDPW); clearing house), предмет которого — регистрация в депозите ценных бумаг тех ценных бумаг, которые охвачены публичным размещением и/или являются предметом заявления на листинг. После осуществления этих действий компании остается провести (конечно, лучше всего с успехом в виде сверхподписки на акции) публичное размещение, предназначенное для инвесторов (институциональных, отраслевых, часто также индивидуальных инвесторов).

После размещения оферты, компании остается подготовить заявление на листинг (а также, возможно, на права на акции новой эмиссии, в случае публичной эмиссии в период между распределением акций новой эмиссии и их регистрацией, когда допускается использование такого права). Заявление рассматривается на заседании Управления БЦБ, а его существенным элементом является отношение общества к правилам corporate governance, действующим на БЦБ.

К заявлению следует также приложить конечный вариант проспекта. По окончании публичного размещения, депозитирования в KDPW всех введенных в оборот акций и регистрации акций новой эмиссии компания обращается в управление БЦБ с заявлением на листинг на основном рынке. Управление БЦБ определяет систему котировок и срок биржевой сессии, на которой осуществится первая котировка. Единственное, что остается компании, — это рассчитывать на выгодный курс входа, радоваться тому, что она стала биржевой компанией, и соответствующим образом выполнять обязанности и осуществлять права, с этим связанные.

ДАЙЧЕР Рафал — юрист юридической фирмы «Халас и Партнеры», г. Варшава