В последнее время украинское законодательство начало перенимать правовые инструменты, широко используемые и опробованные в других странах мира. Процесс идет не так быстро, как хотелось бы собственникам бизнеса и практикующим юристам, но тенденция «стремления к Западу» все же прослеживается.

В данной статье освещается вопрос применения на Украине права мажоритарных акционеров требовать обязательную продажу акций у миноритарных акционеров при соблюдении определенных условий (так называемый squeeze-out или «право на вытеснение»).

Вытеснение и поглощение

Право на вытеснение возникает после того, как акционер приобрел определенное количество акций (обычно около 90 %) и в результате получил право исключить из компании остальных акционеров, предоставив им адекватную компенсацию за их акции.

Национальная комиссия по ценным бумагам и фондовому рынку (Комиссия) разработала законопроект, предусматривающий право на вытеснение для акционеров украинских публичных акционерных обществ, которые приобрели 95 % акций соответствующего общества.

В мировой практике понятие squeeze-out обычно неразрывно связано с покупкой/поглощением компаний и зачастую применяется именно в M & A сделках. В частности, различают три основных вида права на вытеснение:

1. Tender offer. От инвестора поступает публичное предложение о покупке акций компании. По результатам, в случае достижения порогового показателя владения акциями (75—98 %), в обязательном порядке продаются акции миноритариев.

2. Cash-out merger type — данный вид применяется в сделках M & A и заключается в том, что акционерам компании-цели поступает предложение по обмену их акций на акции компании-приобретателя. Миноритарные акционеры могут быть лишены такого права, получая взамен акций только денежную компенсацию.

3. Supermajority type — мажоритарный акционер по достижении определенного порога владения акциями (от 75 % до 98 % в разных странах) получает право требовать обязательную продажу ему акций остальных акционеров.

Сегодня на Украине действует правило, согласно которому миноритарные акционеры имеют право требовать покупку принадлежащих им акций от приобретателя контрольного пакета акций (50 + 1 %) — так называемый sell-out. Механизм вытеснения миноритарных акционеров предлагается Комиссией в качестве противовеса их праву требования обязательного выкупа.

Основными аргументами против внедрения права squeeze-out являются: ущемление права собственности миноритарных акционеров на принадлежащие им акции; возможность мажоритарного акционера использовать активы и информацию об обществе в своих интересах, в том числе при определении цены продажи акций; возможное размывание пакета акций миноритарных акционеров мажоритарными с целью получения права на вытеснение.

Вместе с тем существует достаточное количество аргументов за право на вытеснение:

— постоянное присутствие миноритариев может привести к неэффективному и затратному корпоративному управлению (например, миноритарии могут требовать выплату дивидендов, тогда как финансовые планы компании предполагают инвестирование в развитие, вероятность наступления права требования обязательного выкупа);

— соблюдение конфиденциальности;

— присутствие миноритариев, особенно недружелюбных, понижает стоимость компании и иногда даже является основным аргументом против приобретения данной компании;

— у миноритариев, владеющих менее 5 % акций, отсутствуют реальные механизмы участия в управлении обществом;

— продажа миноритарием своих акций стороннему инвестору не гарантирует справедливой цены сделки, так как продается незначительный пакет, в отличие от продажи акций в процедуре вытеснения, когда есть шанс на справедливую компенсацию в случае установления четких правил определения стоимости (в частности, когда стоимость акции устанавливается исходя из оценки 100 % акций).

Squeeze-out по-украински

Вкратце предлагаемый законопроектом механизм реализации права на выкуп акций миноритарных акционеров выглядит следующим образом.

При достижении 95 % порога акционер имеет право в течение трех месяцев уведомить общество о намерении использовать свое право на выкуп акций остальных акционеров. По результатам проведения оценки акций наблюдательный совет утверждает цену обязательной продажи акций, и после получения уведомления об утверждении цены акционер, владеющий 95 % акций, может в течение десяти рабочих дней подать обществу безотзывную оферту о приобретении акций.

Общество направляет копию оферты национальному депозитарию, который обеспечивает ограничения на операции с акциями миноритариев. Акционер, владеющий 95 % акций, перечисляет деньги за акции миноритарных акционеров на депозит нотариуса, а в течение трех рабочих дней после такого перечисления центральный депозитарий переоформляет акции на владельца 95-процентного пакета акций.

Основная тенденция применения нормы о вытеснении миноритарных акционеров и судебной защиты их прав в практике государств, в которых применяется данное право, заключается в том, что суды не поддерживают требования акционеров об отмене обязательной продажи акций и обратной перерегистрации права собственности на них. оспариваться может только справедливость определения цены продажи.

Наиболее многочисленные нарушения прав миноритарных акционеров связаны именно с определением справедливой стоимости акций, что и является главным опасением относительно практики применения права на вытеснение на Украине.

Украинский фондовый рынок недостаточно развит для того, чтобы рыночная цена акций определялась по результатам торгов на фондовой бирже. Таким образом, стоимость акций будет определяться профессиональным оценщиком по состоянию на день, предшествующий дню направления обществу уведомления о намерении приобрести акции миноритариев. Такое правило может привести к злоупотреблениям со стороны мажоритарного акционера, у которого будет достаточно времени для вывода активов и занижения стоимости компании.

Стоит отметить, что законопроект Комиссии предусматривает для «несогласных» акционеров право за собственный счет заказать рецензирование отчета об оценке акций, а также проведение оценки рыночной стоимости акций в случае, если рецензия окажется негативной.

Все только начинается

Реализация права на вытеснение не требует участия торговца, а также получения лицензии на совершение валютных операций либо иных разрешений со стороны государственных органов.

Согласно переходным положениям проекта закона, лица, которые владеют 95 % и более акций ПАО на момент принятия закона (1 января 2014 года), имеют право в течение трех месяцев со дня его вступления в силу потребовать реализации права squeeze-out. Данное положение поможет решить текущие корпоративные конфликты с участием недружественных миноритариев, а также проблему наличия так называемых «мертвых душ».

Законопроект Комиссии предлагает прогрессивные изменения с учетом тенденций корпоративного права других стран и рекомендаций Европарламента. Вместе с тем нельзя забывать о том, что корпоративное право Украины находится только на начальном этапе своего развития. Многие правовые механизмы не применяются ни на законодательном уровне, ни на практике (в частности, акционерные соглашения, применение которых в иностранных юрисдикциях является ­повсе­мест­ным). Внедрение права на вытеснение — только один из шагов вперед на длинном пути, который предстоит пройти Украине для модернизации корпоративного законодательства.

ЧЕРКАСЕНКО Максим — партнер АО Arzinger, г. Киев,

КУЧЕРУК Ольга — юрист АО Arzinger, г. Киев

---

Мнение

Нерушимое право

Артем БОЛДЫРЕВ,
помощник адвоката «Адвокатского бюро Гречковского»

Сегодня Закон Украины «Об акционерных обществах» (статьи 68—69) предусматривает случаи, когда акционерное общество (АО) обязано выкупить простые и привилегированные акции у акционеров (по требованию таковых). Подробные комментарии о порядке действия этого механизма содержатся в разъяснении Государственной комиссии по ценным бумагам и фондовому рынку № 7 от 10 августа 2010 года.

В то же время законодательство не предусматривает случаев, когда акционеры обязаны продать свои акции по требованию общества либо иных акционеров. Такая ситуация корреспондируется с предписаниями статьи 41 Конституции Украины, согласно которой никто не может быть лишен права собственности.

В связи с этим неудивительно, что в практике хозяйственных судов (и ВХСУ в частности) отсутствуют судебные решения, обязывающие акционеров осуществить продажу акций по требованию АО при отсутствии явно выраженного согласия акционера на такую продажу. Существующая практика ВХСУ по похожим делам (в частности, постановление ВХСУ от 3 сентября 2012 года по делу № 18/321/12) касается лишь случаев, когда акционер потребовал выкупа акций, а затем настаивал на изменении первоначально озвученных условий выкупа.

Существует мнение, что законодательство должно быть дополнено механизмами для обязательной продажи акций миноритариями в определенных ситуациях. Такие проекты имеют право на жизнь, однако к их рассмотрению стоит подходить с осторожностью, так как их некорректное внедрение может привести к злоупотреблениям и массовому ущемлению прав миноритарных акционеров.